透视可转债(二):融资效率高偿还风险小

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%26nbsp%26nbsp%26nbsp%26nbsp从4月份中國证监会颁布《上市公司发行可转换公司债券实施办法》(下称办法)至今仅三个多月，就有20家上市公司发布了拟发行可转债的公告。那么，可转债对上市公司究竟意味着什么呢？
%26nbsp%26nbsp%26nbsp%26nbsp是目前融资效率最高的方式
%26nbsp%26nbsp%26nbsp%26nbsp在國际资本市场上，大多把可转债视为“与股权相关的融资”。事实上，发行可转债与增发新股是非常类似的。如果可转债全部转股成功，其实是相当于按转股价增发了一批股票。区别是增发新股当时一次性全部计入总股本，而可转债是延期渐次转入总股本，因而可转债可认为是一種“推迟的股本融资”。而且可转债较之增发有更多的优点：
%26nbsp%26nbsp%26nbsp%26nbsp业绩压力较轻。发行可转债使股本的增加有一个缓冲期，而且还有一个时间过程，业绩指标的摊薄压力可大为缓解。增发新股是当时全额计入总股本、募集资金全部计入净资产，每股收益及净资产收益率这两项关键指标当即被摊薄。由于项目募集资金产生效益还有一个时间过程，因此增发股票后，公司将面临很大的业绩压力。发行可转债则不同，办法规定可转债至少半年之后方可转为股票，因此股本的增加至少有半年的缓冲期。即使进入可转换期后，为避免股权稀释得过快，上市公司还可以在发行公告中，安排转股的频率，分期按比例转股。典型的例子是东方电子拟发行的可转债。
%26nbsp%26nbsp%26nbsp%26nbsp融资成本低廉。办法规定，转债的票面利率不得高于银行同期存款利率。从实际操作的几个案例中看，债券利率则往往只有1％上下。 近期拟发行的可转债最高票面利率为2％，最低票面利率为0.8％。而上市公司从银行借款的利率一般为5.58％，发行普通债券的利率也较高，比如7月19日发行的包钢债，其年利率为3.78％，远高于可转债的利率水平。如此低的债务资金成本，对上市公司是非常具有吸引力的。
%26nbsp%26nbsp%26nbsp%26nbsp融资效率更高。办法规定，可转债的转股价格应按募债说明书公告前30个交易日公司股票的平均收盘价格为基础，并上浮一定幅度。而增发新股价格必然是按折价原则确定。由此，单位股本的融资额会更高。
%26nbsp%26nbsp%26nbsp%26nbsp上市公司热衷发行可转债还有其他一些因素。首先，按《减持國有股筹集社会保障资金办法》规定，增发新股须按融资额的10％出售國有股，而对发行可转债则无相应要求。其次，配股和增发新股都有时间间隔要求，而发行可转债却无此限制。另外，可转债的政策环境较为宽松也是一个重要原因。
%26nbsp%26nbsp%26nbsp%26nbsp偿还本金的风险被大大降低
%26nbsp%26nbsp%26nbsp%26nbsp可转债象其它债券一样，也有偿还风险。若转股不成功，公司就会面临偿还本金的巨大风险，并有可能形成严峻的财务危机。这里还有一个恶性循环問題，转股未成功的原因必然是股价低迷，而股价低迷的原因很有可能是公司业绩滑坡，若此时必须偿还转债本金，公司境况将会进一步恶化。深宝安转债转股失败就是一个典型的案例。
%26nbsp%26nbsp%26nbsp%26nbsp深宝安可转债1992年10月发行，期限3年，发行前股票均价每股28元， 转股价格每股25元，转换期为1993年6月1日－1995年12月29日。进入转股期后，由于按转债价格折算的实际股票价格始终高于股票市场价格，所以多数持债人没有选择转股，仅有2.7％的可转债实施转股。无奈，深宝安不得不筹措4亿多资金还本付息，元气大伤。
%26nbsp%26nbsp%26nbsp%26nbsp从目前看，可转债的偿还本金风险得到严格控制。首先，办法对发行可转债的上市公司有更为严格的资质要求。除有较高且稳定的盈利记录外，还有资产负债率不能高于70％、累计债券余额不能超过净资产的40％等严格的财务条件。显然这是为确保转债未转股情况下，上市公司还有足够资本来偿还转债本金的。其次，办法规定，在可转债的发行条款中，可以加入转股价格特别向下修正条款，即当公司股票价格在一段时期内连续低于转股价格达到某一幅度时，发行人将转股价格下调一定幅度的条款。从近期拟发行的20例可转债看，几乎全部设置了该条款。这样，转债不能转股的可能性就大大降低，公司还本风险就可能得以解除。